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            從酒店大亨到接盤俠,富力地產高杠桿上“走鋼絲”

            14年前,王石曾與富力地產李思廉在博鰲論壇上打過一次“嘴仗”,前者直言富力的商業地產的玩法會埋下巨大的流動性隱患。2013年到2016年,富力地產的商業地產收益開始下滑,2017年卻逆勢接盤萬達項目,連累集團自身杠桿率高企,短期融資成本上升,評級展望下調。當年的華南五虎,舊改大王,精致的酒店大亨,如今也只能被逼到二三線城市“絕地求生”。

            標簽: 富力地產 王石 企業利潤

            高大上的“酒店大亨”富力地產,在最不恰當的時機,加入了浩浩蕩蕩的去庫存跑量的大軍。


            9月3日,港股上市公司富力地產披露,公司前8個月合約銷售金額僅為766.48億,其雖較去年同期增長47%,但考慮到富力地產2018年1300億的銷售目標,這一成績意味著富力地產必須頂著棚改貨幣補貼退坡以及房地產市場冰封的壓力,在余下三分之一的時間完成約41%的全年任務。


            早在今年一季度,富力地產董事局主席李思廉就在年度業績發布會上夸下海口,強調”1300億"的目標是“至少”。


            什么給了李思廉夸海口的勇氣?房地產行業合約銷售金額與土儲的強關聯,銷售規模可預期。資料顯示,富力2017年新增土儲可售面積為1811.2萬平方米,預估總權益銷售貨值約2560億元。李思廉覺得,即便遭遇宏觀調控,僅僅是消化6成土儲,富力地產的銷售也能“遠超”1300億。


            李思廉沒有預測到的是,房地產調控力度不僅遠超預期,其更或造成富力地產核心經營思路游移不定。


            2013年開始,富力地產引以為傲的酒店運營業務開始虧損,2017年卻“倒行逆施”高價接盤萬達項目;從去年開始,富力地產一反常態,主動“下沉二三線”積極拿地,年初定下2018年1300億,2020年3000億合同銷售的宏偉目標,卻又遭遇政策重壓。


            “在城市選擇方面,想不去二三線城市都不行。”李思廉在業績發布會上曾經如此感嘆,目前一線城市競爭除了地價不便宜、供應較少之外,限價政策也比較厲害,所以公司的發展若是單看一線城市,是放慢的。


            今年年中,去棚改貨幣化與“房住不炒”號召后,房企紛紛踏足長租公寓領域,而富力60億租賃專項債券發行遭離奇中止,李思廉也從未在公開場合承認富力將涉足長租公寓。


            比商業地產頹靡、二三線去庫存瓶頸等等外部因素,困擾李思廉的,可能是富力地產的跟風與無所適從,逐漸消亡的特立獨行。


             


            虧損的酒店大亨


             


            2004年博鰲論壇上,萬科王石曾與富力地產的李思廉有過一次正面交鋒,后來被房地產行業奉為商業地產模式探討的開端。


            當時,王石并不看好富力的商業地產模式,認為“商業地產出租回報周期太長,造成企業資金鏈敏感;出售則會引發管理摩擦”,商業地產本身便不是一個好生意。


            李思廉在大眾眼中一直是一個謙謙公子的形象,數學專業畢業,擅長溝通與處理媒體關系,其人不慍不火,對質疑一向持開放態度。對于王石的質疑,李思廉僅用“你放心,我們能夠做好”簡單回應。


            不久之后,富力地產開始出現掉隊跡象,早年被稱為房地產“華南五虎”排名榜首,此后,2008年,合生創展和碧桂園超越富力地產;2009年,恒大地產首次超越富力地產;2010年,雅居樂也正式超過富力。如今業績表現已經從當年首位跌至末尾。


            富力曾被指“每一根煙囪的倒下都有富力的功勞”,形容其擅長舊改新裝。2002年開始,富力進軍一線城市腹地,隨著北京富力城、廣州珠江新城等項目商業氣氛愈發濃厚,加之低價土儲,富力的商業地產效益頗好,李思廉也曾一度被認為打了王石的臉。


            憑借其港資背景的精致,富力一度被認為其有提升項目溢價能力的核心能力。2006年,富力大手筆進駐成都,拿下“成都第一大爛尾工程”的“成都熊貓萬國商城”,將至改造成為如今的“富力天匯MALL” ,引入廣百百貨、麗思卡爾頓酒店、C&A、H&M等商家,試圖形成新城市綜合體。但即便收購價格合理,但富力天匯MALL成立以來即門可羅雀,原因無非在于成都整體商業氛圍欠缺濃厚。


            酒店,則是富力的一大金字招牌。


            富力地產從2003年起開始投資高端酒店,目前是萬豪集團最高端的品牌麗思卡爾頓系列在亞洲區域最大的業主,與凱悅、洲際等在內的國際知名酒店財團有著緊密的往來。


            不過,酒店的風頭未勁,多年的運營慘淡已經回歸。


            2011-2016年,富力酒店業務營業額占投資物業營業額的比重均在55%以上。但富力重點打造的酒店業務長期卻長期處于虧損狀態,財報數據顯示,2013年到2017年富力地產酒店虧損金額分別為2.49億元、1.4億元、1.67億元、1.83億元、1.46億元。


            一線城市便是商業地產的天花板。李思廉意識到這點了么?


            2017年7月,富力地產“接盤”萬達收購74家酒店及1棟寫字樓,讓塵封已久的酒店大亨,再次回歸眾人視線。2018年,富力地產再次接盤海航海南大英山CBD項目,慷慨接盤俠的面貌,再度躍然紙上。


            然而,有分析認為,即便從杠桿率水平推測項目有益富力整體資產狀況,但酒店項目本身并不賺錢,反而會在擴張器影響資金占用,給富力整體擴張思路造成負面影響。


            2018年中報顯示,今年上半年,富力酒店運營共實現營收7.51億,虧損0.89億。對此,富力自己在半年報中的解釋是“管理層將繼續尋求擴大集團整體規模并以現有組合資產理順新酒店組合,為公司增加經營性收入及利潤的比例。


            無獨有偶,在城鎮化的大旗被扯去半邊,富力地產的商業地產思路也遭到了“質疑”。


             


            暴食后遺癥


             


            一方面加速拿地,一方面將酒店資產納入囊中,成為“全球最大酒店運營商”,與富力地產抗爭的,是富力的融資能力的分界線。


            事實上,李思廉在回應以199.06億吞并賬面凈值330億的65家萬達酒店時表示,這筆交易其實對富力整體杠桿率是抑制的。


            考慮到項目折價率在40%左右,這一舉措實際對富力地產資產負債賬面數據產生抑制。但考慮到其占用資金的情況,聯系富力地產2020年三千億合同銷售的目標,199億的大交易,并未對集團產生積極效益——甚至在回答記者提問時,李思廉有意將“酒店運營收入不及等價資金融資成本”,自嘲為“把酒店當做土儲”。


            就在富力接盤萬達商業之后,國際知名評級機構惠譽下調富力地產評級展望,稱資產收購計劃將會推高富力地產的總體債務水平,并使其凈債務與調整后庫存之比接近60%的惠譽門檻水平,這一決定是在該公司宣布斥資200億元人民幣收購萬達商業地產旗下酒店資產后作出的,進行資產收購將減緩公司的降杠桿進程。


            即使單筆交易的“數字游戲”已經降低負責,自世紀大交易以來,富力的資產負債水平依然節節走高。


            2018年上半年,富力地產凈資產負債率較2017年年底上升17.9%至187.5%。2015年至2017年,富力地產凈負債率分別為124.3%、159.9%、169.6%,3年時間提高了近78個百分點。


            2017年以來,先發地產大佬,紛紛選擇在白銀時代主動降杠桿;恒大積極引入戰略投資者,主動降低集團負債水平,包括旭輝,融創等借助聯合權益投資的方式拿地,有效地控制了杠桿率的走高。然而特立獨行的富力,依然偏向于獨立運營項目與公開市場融資。


            2017年開始,富力加快了公司炒短期融資券的發行節奏:2018年3月7日,富力地產發行10億超短融券,票面利率5.5%,2018年4月17日,富力實際發行10.4億超短融券,發行利率5.7%;2018年8月29日,富力地產發行6.7億短融券,發行利率上升至6.5%。自從“接盤”之后,富力地產的融資利率就不斷走高。


            2018年中報中,富力地產上半年融資成本27.5億元,同比增幅高達184%,未償付剛性債務由1244億增長至1531億。


            而在中報發布會上,李思廉將公司融資成本上升表示,“下半年或者明年的融資成本,估計都是上升的,我們集團會小心處理這個風險。”


            高杠桿運作,最怕的是債券發行計劃戛然而止。2018年以來,龍湖、新城、花樣年等房企均出現過發債受阻的情況。富力地產更是“個中翹楚”。


            2月9日,富力地產宣布因信用市場波動較大,取消了10億中期票據的發行。5月23日,富力取消10億短融券。


            8月29日,富力地產一筆60億元的住房租賃專項公司債券已經在被終止。由于目前富力并無長租公寓具體項目融資,分析人士推測富力地產或借助租賃房綠色通道,為合同銷售躍進式發展提供穩定低成本融資。而中止的緣由,或許為監管層試圖杜絕挪用融資款項或利用綠色通道的行為。


            利潤意味著企業生命的長度,現金流則是生或死的考驗。對于身處資金密集行業的富力地產來說,連續發債中止,并非是個好跡象。


            去年10月,富力地產A股主動中止A股審查,這已經是近年富力第五次上市折戟。12月,富力發布公告稱,該公司聯席保薦機構已完成保薦代表人變更手續,證監會已恢復對富力本次A股發行申請文件的審查,但至今仍未有上會消息。


            而至今為止,富力對A股融資投向的描述,仍然是北京、上海、天津等一二線城市的商業地產項目。


            從酒店到商業地產、從一二線走到二三線,在長租公寓門前過而不入,困擾富力發展模式的,是主攻方向的游移不定與隨波逐流,李思廉或許會很懷念過去那個“舊改大王”。


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